Veliko podcenjevanje upnikov

Neizbežna individualna obravnava

Nedvomno je zadolževanje tisto, ki omogoča podjetju pospešeni razvoj. S tega vidika je zadolževanje (praviloma je dolgoročno) smiselno, če bo podjetje z dodatnimi sredstvi ustvarilo toliko, da bo lahko poleg obresti vrnilo tudi glavnico posojil. Običajna podlaga za tako zadolževanje je investicijski elaborat, ki prepriča upnika o sposobnosti podjetja za vračilo posojila.

Na državni ravni se običajno dolgoročno financirajo infrastrukturni projekti, pri čemer je utemeljitev nekoliko zahtevnejša, vendar je praviloma tudi tu podlaga strokovna ocena smotrnosti naložb. Te naj bi prispevale k večji učinkovitosti gospodarstva in s tem k povečanju proračunskih prihodkov države, iz katerih je mogoče odplačati posojilo.

Podjetje in država se torej pri financiranju razvoja ne razlikujeta, saj je podlaga za odločitev načeloma vedno ocena dobičkonosnosti oziroma smotrnosti projekta.

Vsak dolg vpliva na dobičkonosnost podjetja. Dolg je namreč cenejši od lastniškega kapitala, saj njegova cena (obrestna mera) ne vsebuje premije za tveganje, ki jo želi uveljaviti lastnik kot investitor. Obenem so obresti na prejeto posojilo odbitna postavka od davčne osnove, medtem ko dividende na lastniški kapital ne uživajo te olajšave. Obe dejstvi delujeta kot učinek finančnega vzvoda v podjetju, ki deluje po gospodinjski logiki: zadolžiti se splača takrat, ko z dodatnimi sredstvi ustvariš več, kot so stroški dolga. V nasprotnem primeru finančni vzvod deluje negativno, torej zmanjšuje dobičkonosnost lastniškega kapitala podjetja. Če obseg takih zadolžitev prekomerno raste, lahko podjetje zaradi tega ustvari tudi izgubo, torej zmanjša lastniški kapital.

Na državni ravni dolg vpliva na učinkovitost celotnega gospodarstva preko tako imenovanega investicijskega multiplikatorja*, ki povečuje učinek prejetih sredstev. Ta učinek je lahko manjši ali celo negativen, če je nižji od zneska vračila dolga z ustreznimi obrestmi.

Z vidika dobičkonosnosti torej ni velike razlike pri vplivu dolga na podjetje ali državo. Pri obeh deluje dolg stimulativno na poslovanje, pogoj je samo smotrnost zadolževanja. Če ta pogoj ni izpolnjen, se pri podjetju zaradi izgube zmanjšuje lastniški kapital, na državni ravni pa (ob drugih nespremenjenih okoliščinah) proračunski prihodki.

Vsaka izguba v podjetju z dolgoročnega vidika pomeni povečanje dolga v istem znesku. To povečanje zadolženosti se kaže v samodejno povečanih poslovnih obveznostih podjetja. Za njihovo poravnavo mora podjetje zmanjšati svoje premoženje ali pa najeti posojilo, če želi ohraniti enak obseg poslovanja kot v preteklem obdobju. Dodatno posojilo pomeni povečanje stroškov obresti in ob drugih nespremenjenih okoliščinah tudi povečanje izgube ter s tem dodatno zadolženost pri dobaviteljih. Če z drugimi sanacijskimi ukrepi ni mogoče zagotoviti pozitivnega poslovanja, gre podjetje v stečaj ali prisilno poravnavo, saj dodatno zadolževanje ne gre v nedogled.

Če poenostavimo, se lahko podjetje z vidika plačilne sposobnosti zadolžuje, dokler lahko plačuje obresti, torej posluje z dobičkom. Posojilodajalci namreč praviloma niso zainteresirani za vračilo glavnice, saj jo morajo plasirati drugim podjetjem. Zato si lahko podjetje ob nemoteni poravnavi obresti načeloma privošči stalno obnavljanje (revolving) svojih dolgov. Pomembno pa je, da obseg teh obnavljajočih se dolgov ne raste hitreje od obsega poslovanja, kajti to je pomemben znak zmanjševanja deleža lastniškega kapitala v strukturi financiranja podjetja.

Zmanjševanje deleža lastniškega kapitala načeloma pomeni povečevanje tveganja upnikov in zmanjševanje tveganja lastnikov. Če upoštevamo vsa tveganja v poslovanju, pridemo do pojma boniteta podjetja. Povečanje tveganja upnikov nujno povzroči povečanje njihovega vpliva na poslovanje podjetja, kar zmanjšuje njegovo samostojnost. Zato govorimo o ekonomski lastnini podjetja, katere nosilec so upniki.

Oceno točke, ko delež dolgov glede na tveganja postane previsok, ocenjujemo z analiziranjem kapitalske ustreznosti podjetja. Podobno velja za banke. Na podjetniški ravni je ocena kapitalske ustreznosti prepuščena individualni oceni podjetij ob upoštevanju poslovnofinančnih načel in načel stroke upravljanja podjetij. Ob stečajnih postopkih se to praviloma ugotavlja po sodni poti, saj ni splošno sprejete (in je tudi ne bo) metodike, ki bi dovoljevala natančen izračun zneska previsokega dolga v tekočem poslovanju, ki bi upošteval prihodnja dogajanja. Kot vedno smo lahko ekonomisti pametni le za nazaj.

Vzrok individualnega pristopa je nedvomno zapletenost poslovanja in okolja posameznega podjetja, ki onemogoča splošno in natančno matematično določitev kapitalske neustreznosti. Zato še ni prišlo (in po vsej verjetnosti tudi ne bo) do pobude, da bi podjetje v svojem aktu opredelilo točko zadolženosti, ko mora sprožiti stečajni postopek. To bi namreč pomenilo arbitrarno določilo, ki v nobenem primeru ne bi vsebovalo gospodarskega smotra in bi se nedvomno pokazalo kot škodljivo za obstoj podjetja. Bilo bi odraz popolnega nezaupanja lastnikov tako v upravo kot tudi v vse nadzorne organe podjetja. S takim določilom bi se lastniki vnaprej odrekli drugim, manj radikalnim možnostim sanacije podjetja in v celoti prepustili usodo svoje lastnine najrazličnejšim možnim interesom, ki jim dolgoročni obstoj podjetja zelo verjetno ni temeljni cilj.

Ustava ne prenese matematičnega modela

Povsem podobna je logika na ravni države. Dokler obseg posojil, ki jih je nujno obnavljati, ni previsok, upniki ne uveljavljajo svojega »ekonomskega lastništva« in vpliva na gospodarsko politiko države. Ocena, kdaj je obseg dolgov previsok, je odvisna od številnih dejavnikov, ki se kažejo v končni oceni zaupanja upnikov v sposobnost države za poplačilo dolgov. Ocena zaupanja pa nikoli ni pri vseh upnikih enaka. Temelji na ocenah učinkovitosti delovanja države in njenega gospodarstva v prihodnosti. Te ocene so različne tako pri bonitetnih agencijah kot tudi pri posameznih upnikih. Pri tem ne moremo mimo dejstva, da so lahko take ocene posledica različnih vplivov in tudi podlaga za različne špekulacije.

Tako kot je kapitalska ustreznost podjetja eno od poslovnofinančnih načel, je fiskalno pravilo načeloma že vgrajeno v številne državne dokumente.

Na zgornjih osnovah ne vidimo nobenega vsebinskega argumenta za vpis fiskalnega pravila v ustavo države, razen izrednega nezaupanja v nosilce gospodarske politike države. Poleg tega naj poudarimo, da tudi v ustavi ni mogoče določiti natančnega matematičnega modela. Bil bi popolnoma arbitraren, obenem pa bi zahteval podatke, ki jih informacijski sistem v državi ni sposoben zagotoviti na ustrezni kakovostni ravni. Imel pa bi povsem iste posledice kot določilo o kapitalski ustreznosti na ravni podjetja, samo da bi bile mnogo usodnejše za državljane.

Argument, da bi z vnosom fiskalnega pravila v ustavo povečali zaupanje upnikov (finančnih trgov), je povsem enak argumentu, da bi z določilom kapitalske ustreznosti v ustanovnem aktu podjetja povečali zaupanje bank v podjetje. Očitno je tako razmišljanje znak velikega podcenjevanja sposobnosti upnikov ali pa je rezultat kakih drugih interesov.

Seveda popolna primerjava med državo in podjetjem ni mogoča. Eden od temeljnih vzrokov je ta, da imajo vlada in ministri bistveno manj neposrednega vpliva na delovanje države, kot ga imajo uprava in vodje poslovnih funkcij v podjetju na poslovanje podjetja. Gre za rigidno delovanje uradništva (birokracije), ki ne odgovarja nikomur za svoje (ne)delo. Zato se lahko vedno sklicuje na predpise, čeprav so škodljivi že po čisto gospodinjski logiki. Takih primerov je seveda ogromno, le manjši del jih je obelodanjen v časopisju, ki so danes še edini učinkovit vzvod, da se kaj spremeni, čeprav lahko dela tudi škodo.