Predsednik Evropske centralne banke (ECB) Jean-Claude Trichet je ob izbruhu svetovne finančno-gospodarske krize jeseni 2008 vprašanja novinarjev o možnosti bankrota katere od držav članic evra zavračal s trdnim ne, kot se za centralnega bankirja tudi spodobi. A Evropska unija je morala prav pred bankrotom maja letos rešiti fiskalno nedisciplinirano Grčijo, zadnje tedne pa so vse oči uprte v uspešnost reševanja proračunsko zlomljene Irske in zajezitev prelitja dolžniške krize v druge države evrskega območja.

Poznavalci kot prvo v vrsti za posojila iz 750 milijard evrov težkega reševalnega mehanizma, ki ga sofinancirata EU in Mednarodni denarni sklad (MDS), navajajo Portugalsko. Največ strahu pa vzbuja možnost likvidnostnih težav Španije, ki bi kot četrto največje gospodarstvo EU in s tem neprimerno višjimi obveznostmi do kreditorjev utegnila biti prevelik zalogaj za omenjeno malho.

Grška fiskalna nedisciplina

Čeprav sta tako Grčija kot Irska klecnili zaradi nevzdržno visoke zadolženosti in sta obe prejemnici »solidarnostne« finančne pomoči preostalih članic EU in MDS, sta izvora finančnih težav obeh držav povsem neprimerljiva. Grčija je v finančne težave zašla zaradi že pregovorne javnofinančne nediscipline oziroma zaradi vztrajno visokih proračunskih primanjkljajev. Grčija je v Bruselj celo pošiljala prikrojene podatke o stanju v svojih javnih financah, zaradi česar je Eurostat že pred izbruhom krize grško statistiko opremljal z opombami.

Primer Grčije je potrdil strahove ekonomistov, ki so pred uvedbo evra opozarjali na problem tako imenovanega »free riderstva« – običajno je država, ki se veliko zadolžuje, primorana investitorjem ponuditi visoke obrestne mere, v primeru enotne monetarne politike pa se ti stroški porazdelijo med posamezne države. Grčijo so sicer v pomladanski dolžniški kolaps potisnile prav visoke obrestne mere, ki so jih na njen dolg zahtevali investitorji, vendar ne gre pozabiti, da je prav na račun prevzema evra Grčija desetletje dolgo uživala podobno nizke obrestne mere kot na primer Nemčija.
Hkrati enotna valuta ščiti državo pred morebitnim napadom na valuto. To daje posamezni državi dodatne spodbude, da se prekomerno zadolžuje. Problem je sicer rešljiv s skupno fiskalno politiko, a ta ob vzpostavljanju skupne valute ni bila politično realna rešitev, zato so kot drugo najboljšo možnost države sprejele pakt o stabilnosti in rasti. Tako imenovana maastrichtska pravila naj bi preprečila presežne proračunske primanjkljaje (nad tri odstotke BDP) in nevzdržno zadolževanje držav članic, vendar se pravil niso držale niti njihove največje zagovornice. Spomnimo, da je z roko nad pravili v letih debelih krav zamahnila tudi Nemčija, danes ena najglasnejših zagovornic stroge finančne discipline.

O fiskalni nedisciplini Grčije veliko pove podatek, da je država v obdobju od leta 1992 do 2005 imela v povprečju 6,5-odstotni proračunski primanjkljaj, kar je primanjkljaj, ki ga ima v kriznih časih Slovenija. Med državami članicami evrskega območja ima Grčija najvišji delež dolga v BDP – letos naj bi po ocenah EU znašal že dobrih 140 odstotkov BDP. Grčija je rekorderka tudi po stroških odplačila obresti za dolg, za kar naj bi morala letos nameniti že šest odstotkov BDP. Za primerjavo, Slovenija naj bi letos za obresti namenila 1,6 odstotka BDP.

Ko sta EU in MDS Grčiji maja letos odobrila 110 milijard evrov vredno posojilno linijo, v kateri je s slabimi 400 milijoni evrov udeležena tudi Slovenija, se je morala država zavezati k ostremu triletnemu programu prestrukturiranja. Ena ključnih zahtev je znižanje proračunskega primanjkljaja za šest odstotnih točk, kar naj bi Grčija letos zgrešila le za las. Med zahtevanimi ukrepi je bilo znižanje plač v javnem sektorju in pokojnin za 15 do 20 odstotkov, zvišanje davkov, krčenje izdatkov v zdravstvu…, kar je Grke pognalo tudi v nasilne proteste na ulice. A kot se je izkazalo v sedanji dolžniški krizi, problem »free riderstva« niti ni bil ključen.

Zlom irskega gospodarskega čudeža

Irska velja v nasprotju z Grčijo za fiskalno izjemno disciplinirano državo; v obdobju od leta 1992 do 2005 je imela v povprečju proračunske presežke v višini 0,6 odstotka BDP. Kaj je torej Irsko, ki je pred krizo veljala za eno največjih zgodb o uspehu v EU, pripeljalo do točke, da je morala zaprositi za finančno pomoč v višini 85 milijard evrov? Irsko gospodarstvo, ki je imelo od leta 1992 do 2005 v povprečju 6,8-odstotno stopnjo rasti, je spodnesel pok nepremičninskega balona. Ta je za seboj potegnil ves bančni sektor, ki se je v letih cvetoče gospodarske rasti močno zadolžil v tujini, da bi financiral realno gospodarstvo.

Razlogi za obsežno zadolževanje irskega bančnega sistema v letih pred krizo so v precejšnji meri v poceni denarju, ki je bil po prevzemu evra leta 1999 državi na voljo. Enotna monetarna politika namreč posameznim državam ne dopušča, da bi same z uravnavanjem obrestne mere vplivale na ceno in s tem na obseg zadolževanja bank, podjetij in prebivalstva, zaradi česar je za nekatere države obrestna mera, ki jo določa ECB, neustrezna. Ta se namreč pri določanju obrestne mere ozira predvsem na povprečno gospodarsko stanje v evrskem območju kot celoti – in s tem predvsem na razmere v državah, kot sta Nemčija in Francija.

Na drugi strani pa so države, ki bi morale glede razmer v lastnem gospodarstvu voditi drugačno monetarno politiko, ujete v monetarno politiko, naravnano na povprečje – v primeru Irske je to pomenilo, da bi morale biti obrestne mere mnogo višje, kot jih je dejansko določala ECB. Rezultat enakih nominalnih obrestnih mer v vseh članicah evra in različnih stopenj inflacije po državah so bile različne realne obrestne mere. V primeru Irske so bile te skozi desetletje opazno nižje od povprečja v evrskem območju, kar je v določeni meri pomagalo Irski postati keltski tiger.

A obenem imajo nizke realne obrestne mere tudi drugo, temnejšo plat, saj običajno vplivajo na prekomerno rast gradbenega sektorja in cen nepremičnin – najbrž je situacija poznana vsakemu Slovencu, ki se je v sredini osemdesetih let odločil pridobiti svojo lastno nepremičnino in so se mu računi za odplačevanje posojil zdeli vsak mesec nižji, saj se mu je zaradi inflacije plača redno povečevala, medtem ko se zneski za odplačevanje posojila ostajali enaki.
Nizke realne obrestne mere so torej najboljše gorivo za pogon investicij, vendar tudi (pre)visokega zadolževanja. Če bi nekoliko ironično povzeli, so Irci in Grki na račun evra prišli do poceni denarja – na Irskem so ga porabljali gospodinjstva in gospodarstvo, medtem ko so ga v Grčiji porabljale politične elite.

Irski nepremičninski balon je počil že pred izbruhom svetovne finančno-gospodarske krize, in sicer so cene nepremičnin dosegle vrhunec leta 2006, vse od takrat pa vztrajno padajo. Do nepremičninskega sektorja močno izpostavljene banke so iz tega naslova utrpele globoke izgube, svetovna kriza pa je razmere le še dodatno poslabšala, ko so medbančni trgi zamrznili. Spomnimo, da je Irska v letu 2008 kot prva država članica EU uvedla neomejene garancije za dolgove bančnega sektorja in vzpostavila tako imenovano slabo banko, da bi bančni sistem odrešila nasedlih nepremičninskih posojil. Reševanje bančnega sistema je načelo irsko javnofinančno sliko – lani je proračunski primanjkljaj poskočil na 14,4 odstotka BDP, letos pa bo zaradi več deset milijard evrov vrednega reševalnega paketa, ki ga bodo s posojili financirale tudi države brez evra, Velika Britanija, Švedska in Danska, primanjkljaj do-segel rekordnih 32,3 odstotka BDP, kar je največ v zgodovini evra.

Slovenski scenarij

Kaj bi utegnil Sloveniji prinesti domino učinek irske krize? Med Irsko in Slovenijo je mogoče potegniti kar nekaj vzporednic. Prevzem evra je tudi Sloveniji na široko odprl vrata do poceni denarja – kdo se ne spomni rekordne gospodarske rasti po vstopu v evrsko območje v letu 2007 in tajkunskih prevzemov podjetij, ki jih je v veliki meri omogočal prav poceni denar. Ta je v Slovenijo prišel prek bank, ki so, da bi kreditirale domača podjetja in prebivalstvo, znatno povečale svojo odvisnost od tujega financiranja.

Guverner Banke Slovenije Marko Kranjec kot enega glavnih razlogov za kreditni krč v Sloveniji na eni strani navaja previsoko zadolženost slovenskih podjetij v primerjavi z njihovimi konkurenti v tujini, na drugi strani pa rast kreditiranja duši tudi še vedno trajajoče razdolževanje bank v tujini, ki poteka nepretrgoma od začetka finančno-gospodarske krize. Irski in Sloveniji je skupen tudi nizek javnofinančni dolg – ta je leta 2008 v Sloveniji dosegal 22,5 odstotka BDP, kar je občutno pod 60 odstotki, ki jih kot zgornjo mejo dopustnega dolga določajo maastrichtski kriteriji.

Mlinski kamen Slovenije se torej v veliki meri zdi podoben tistemu, ki je na dno potegnil Irsko. Tudi slovenski državni dolg se je namreč od začetka krize že podvojil, v veliki meri prav zaradi pomoči prezadolženim domačim bankam.

Dr. Mojmir Mrak je tako že nekajkrat podal oceno, da je 40-odstotni delež dolga v BDP zgornja meja, ki si jo glede na ekonomske razmere v državi še lahko privoščimo. Pri tem velja opozoriti, da je država v minulih letih izdala tudi za več milijard evrov državnih poroštev Darsu za financiranje gradnje avtocestnega križa, v kriznih letih pa bankam za zadolževanje na mednarodnih trgih. Če bi se ta prelila v javni dolg, bi Slovenija kaj kmalu presegla maastrichtski kriterij zadolženosti. Podatki z obvezniških trgov za zdaj ne kažejo, da bi se vlagatelji že obregnili ob (ne)vzdržnost slovenskih javnih financ. Zahtevana donosnost desetletnih državnih obveznic je približno na enaki ravni že vse leto, trenutno okoli štirih odstotkov.

Rešitev grške dolžniške krize je za vsega nekaj mesecev pomirila vlagatelje, na drugi strani pa kaže, da odobritev 85-milijardne pomoči Irski vlagateljev ni prepričala, da se kriza ne bo razširila še na druge problematične države. Prva naj bi bila na vrsti Portugalska, največ strahu pa je v kosti vsem pognala Španija. Zanjo, ki je četrto največje gospodarstvo v EU, bi po ocenah analitikov ob nezmožnosti refinanciranja dolgov 750-milijardni evropski mehanizem za zagotavljanje finančne stabilnosti (vzpostavljen je bil maja ob izbruhu grške dolžniške krize, izteče pa se leta 2013) utegnil biti preplitek.

Duh dolžniške krize le še z repom v steklenici

Finančni ministri EU so na zasedanju sredi tega tedna sicer zagotovili, da kakršnikoli dodatni ukrepi oziroma povečevanje kriznega sklada niso potrebni. V minulih nekaj tednih so zahtevani donosi poleg Irske najbolj narasli na državne obveznice Portugalske in Španije, žrtvi strahu pred vseevrsko dolžniško krizo pa sta tudi Italija in Belgija. Nekateri tuji analitiki ocenjujejo, da z izjemno Nemčije ni varna prav nobena evrska država.

Z vidika zadolženosti in proračunskega primanjkljaja sta tako Portugalska kot Španija v boljšem položaju, kot je Irska. Je pa tako kot irske tudi španske banke precej prizadel pok nepremičninskega balona, glavna skrb za investitorje pa je po ocenah tujih analitikov trenutno, ali bo Španija prihodnjo pomlad sposobna refinancirati več deset milijard evrov zapadlih obveznosti. Portugalske oblasti so že večkrat zanikale kakršne koli potrebe po finančni pomoči iz tujine, prav tako je to storil španski premier Jose Luis Rodriguez Zapatero. A spomnimo, tudi Irska je sprva zanikala, da potrebuje takšno pomoč.

Nerodne izjave in ukrepanje vpletenih v primeru Irske so zagotovo eden od razlogov za vztrajajoče nezaupanje vlagateljev v zmožnosti omenjene skupine držav po odplačevanju dolgov. Prav tako je za vznemirjenje med vlagatelji poskrbela nemška kanclerka Angela Merkel, ko je dejala, da bodo v prihodnje morali stroške finančnega reševanja držav skozi restrukturiranje dolgov nositi tudi vlagatelji. Pred dvema tednoma sklenjeni francosko-nemški kompromis resda predvideva to možnost, vendar pa nikakor ne predvideva avtomatizma. Obveznice, ki jih bodo od junija 2013 dalje izdajale države članice evrskega območja, bodo vsebovale klavzulo, po kateri bo lahko kvalificirana večina posojilodajalcev spremenila pogoje poplačila dolga, vključno z znižanjem dobičkov za vlagatelje v obveznice plačilno nesposobnih držav. Doslej pakt o stabilnosti in rasti ni predvideval tovrstnega reševanja prezadolženih držav, pa čeprav možnost bankrota kakšne evrske države nikoli ni bila izključena kot nemogoča.

Predsednik ECB Trichet je članom evropskega parlamentarnega odbora za ekonomske in monetarne zadeve na zadnjem »zaslišanju« sredi prejšnjega tedna dejal, da ob njegovem poznavanju razmer finančna stabilnost evrskega območja ne more biti vprašljiva. Komentatorji, kot se je izrazil, podcenjujejo odločenost evropskih vlad pri reševanju nastalih težav. Da težave so, je jasno, vendar, tako Trichet, niso fundamentalne. To se je pokazalo tudi z nedavno odločitvijo ECB, da bo bankam še naprej zagotavljala neomejen dostop do likvidnostnih sredstev, kar je ukrep, ki ga je uvedla ob izbruhu krize, ko so se banke soočale z zamrznitvijo medbančnih posojilnih trgov. Kakršnih koli dodatnih posebnih ukrepov Trichet ni napovedal, prav tako ni želel komentirati informacij Reutersa, da so v Frankfurtu okrepili nakupe evropskih državnih obveznic, predvsem portugalskih.

(Ne)realnost fiskalne unije

Ocene o prihodnosti skupne evropske valute se med ekonomisti in analitiki gibljejo od skrajnega optimizma do skrajnega pesimizma. Nobelov nagrajenec za ekonomijo in kolumnist The New York Timesa Paul Krugman je v eni svojih nedavnih kolumn zapisal, da je Španija ujetnica evra; brez evra bi ji bilo bolje, saj bi lahko svojo konkurenčnost izboljšala z depreciacijo valute, a opustitev evra po njegovi oceni ne pride v poštev, saj bi to zaradi odtekanja depozitov povzročilo v državi globoko bančno krizo. Izstop iz evrskega območja tako ni realna opcija. Niti za Nemčijo, pa čeprav ima vlada kanclerke Angele Merkel opraviti tudi z nenaklonjenim domačim javnim mnenjem in politično opozicijo, ki se sprašuje, ali bo Nemčija po Grčiji in Irski morala reševati še vse druge članice evrskega območja. Skomine po vrnitvi močne nemške marke so razumljive, a prav ta moč je tudi eden glavnih protiargumentov – Nemčiji bi ob močni valuti upadla konkurenčnost izvoza, ki je eden glavnih motorjev zdajšnjega okrevanja nemškega gospodarstva. Iz vrhov institucij EU je bilo v minulih tednih slišati tudi ocene, da bi propad evra zamajal Unijo samo. Vprašanje spoprijemanja z dolžniško krizo v evrski skupnosti je s takšnega gledišča videti precej bolj dramatično.

Zadnji pozivi španskega premierja Zapatera, da je napočil čas za bolj poenoteno fiskalno in ekonomsko politiko v Uniji, dogovor o stalnem mehanizmu za reševanje držav v krizi po letu 2013 in za januar napovedana prva izdaja skupne evropske obveznice v okviru pomoči Irski dajejo slutiti, da morebitna fiskalna unija ni v celoti odpisan projekt. Na rezultate vroče politične razprave o predlogu uvedbe skupnih evropskih obveznic, ki jo je »lansiral« vodja evroskupine Jean-Claude Juncker in ki bi po njegovih besedah pomirila finančne trge, pa bo še treba počakati. Merklova in njen francoski kolega Nicholas Sarkozy sta idejo že zavrnila. Skupna obveznica bi namreč podražila zadolževanje njunih držav, fiskalno »malopridnim« državam pa bi sporočila napačne ideje: da morda finančna disciplina ni tako zelo nujna.

Vendar, če se vrnemo v obdobje rojevanja ideje o skupni evropski valuti – koliko so se razmere od takrat zares spremenile, da bi bile vlade držav članic evrskega območja pripravljene v celoti prenesti samostojnost odločanja o nacionalnih proračunih na kakšno institucijo v Bruslju? Trenutno se zdi, da imajo države evrskega območja na voljo dva scenarija – še močnejšo integracijo z večjo fiskalno disciplino in morebitno centralno fiskalno avtoriteto ali pa se bo zgodba enotnega monetarnega območja končala že po dobrem desetletju. Glede na izkušnje iz minulih ekonomskih kriz pa je pričakovati, da bodo politiki našli neko srednjo pot.